随着2025年上市券商年报披露进入收官阶段，监管“长牙带刺”的威力也从处罚决定书转化为具体的账面数据。

华西证券年报显示，公司投行业务已成“赔本买卖”：2025年全年投行业务营业利润率-96.01%，同比下降34.13%；全年投行业务收入7810.13万元，同比下降40.89%。公司称，收入下滑“主要是受公司保荐业务资格暂停等影响，证券承销业务收入减少所致。”

第一财经记者梳理发现，包括中原证券、西南证券等此前遭遇“资格罚”的券商，其业务实际恢复周期均远超罚单上标注的期限。

南开大学金融学教授田利辉告诉第一财经记者，“资格罚”除了使券商直接损失业务收入外，更会产生客户信任崩塌、人才流失、品牌价值折损等一系列影响，“杀伤力”远大于罚款。

田利辉表示，券商重建业务链条需要3～5年，这种“时间维度”的惩罚使违规成本呈几何级放大。“从收入断流到人才断代再到声誉断崖的多米诺骨牌效应，震慑强大，倒逼券商将合规内化为生存基因。”他说。

华西证券两年IPO“颗粒无收”

年报数据显示，华西证券2025年投资银行业务收入7810.13万元，同比下降40.89%，占营业收入比重仅1.69%。同时，公司投行业务营业利润率为-96.01%，较上年同期下降34.13个百分点。

从收入结构来看，这7000余万元的收入全部来自承销债券、设立资产支持专项计划等债权融资项目，在股权融资业务上华西证券2025年“颗粒无收”。

这已经是华西证券投行业务连续两年出现这一情形。2024年年报显示，当年华西证券未完成IPO、再融资、并购重组财务顾问、新三板推荐等股权融资项目，靠着承销债券等业务实现了1.32亿元的收入，收入同比下滑28.44%。

投行业务收入接连下滑的根源，可追溯至金通灵2019年定增项目。据江苏证监局披露的文件，华西证券在该项目中存在尽职调查工作未勤勉尽责、向特定对象发行股票上市保荐书存在不实记载；持续督导阶段出具的相关报告存在不实记载以及持续督导现场检查工作执行不到位等问题，江苏证监局对其采取暂停保荐业务资格6个月（暂停时间为2024年4月28日至10月27日）的监管措施。

虽然文件上标注的暂停业务资格时间为六个月，但实际上处罚带来的影响已超出这一区间。根据华西证券2025年年报，公司投行业务经过全面从严整改，已通过监管验收，于2025年7月才恢复保荐业务资格。

“监管处罚期满不等于自动恢复业务资格。”南开大学金融学教授田利辉向第一财经记者解释，处罚期结束与资格实质恢复之间，存在一个关键的“整改验收”程序。券商需完成全面整改，包括内控机制重建、人员问责、制度完善等，并通过监管部门严格验收，方可重获执业权限。

田利辉表示，这一制度缝隙正是为了防止“罚完即过关”的形式合规，将纸面合规转化为实质重生，确保问题不卷土重来。

同样被“资格罚”影响投行业务的还有中原证券。2024年10月，中原证券被证监会查出存在以下违规行为：帮助债券发行人与投资者签订债券咨询服务协议，以给予票面利息补差费用的形式非市场化发债行为；对个别公司债发行人偿债能力核查不充分、在个别项目持续督导期间未发现发行人财务造假事项等，中国证监会对中原证券作出暂停债券承销业务6个月（2024年10月17日至2025年4月16日）的处罚。

2025年年报显示，因“债券承销业务收入减少”，中原证券去年投资银行业务手续费净收入2428.36万元，同比降幅达56.85%，同时其年报中并没有关于完成债券承销业务数量、金额的相关表述。分季度来看，去年前三季度中原证券三季归母净利润均在1亿元以上，处罚落地后的四季度归母净利润仅6626.5万元左右。

投行业务的竞争逻辑或已重构

为何投行业务被处罚以后恢复“元气”会如此困难？

田利辉认为其根源在于投行业务内在的“管道效应”。他表示，保荐项目周期长达两到三年，处罚期承揽端冻结意味着后续数年的项目真空，被暂停一年往往影响未来五年的收入。

田利辉还提到，监管的处罚会严重冲击专业声誉这一核心资产，“在信息高度透明的市场，历史污点将持续影响客户选择。即使恢复资格，团队重建、客户召回、监管关注等隐性成本巨大。”他说道。

一位非银行业分析师向第一财经表示，相关业务资格被暂停最重要的影响是人才流失。她解释称，投行业务最重要的就是人才，人员离职往往会带走其相应的资源和项目，这意味着此前积累的项目全部归零。尤其在当下资源向头部集中的行业发展格局下，中小券商想从这种冲击中恢复更加困难。

田利辉认为，前述案例意味着行业的竞技逻辑正发生根本重构。“投行业务的核心竞争力已从‘通道能力’转向‘风控能力’，在注册制格局下，合规已从成本项演变为决定生死存亡的核心竞争力。”对于中小券商行业，处罚会加速淘汰同质化严重的机构，能深耕具体产业链做专做出差异化的券商，反而会因行业出清获得更大生存空间。

他建议券商从以下几方面入手提升合规水平，包括重构考核体系，将合规权重提升至50%以上，同时建立“终身追责”机制，并利用数据实现全流程动态监控等。

值得注意的是，中国证券业协会最新修订发布的《证券公司建立稳健薪酬制度指引》明确：证券公司的薪酬追索扣回机制同样适用于离职和退休人员，同时证券公司应当按照有关规定，将相关人员违法违规行为记入执业声誉信息库。

这都预示着，未来投行从业人员在工作中的违规行为，可能付出的代价比以往更加沉重。

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梁晓璇

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